以高质量PPP迎接REITs重大机遇

REITs对基础设施发展产生深远影响

基础设施REITs的推出其意义十分重大，必将对我国基础设施发展产生深远影响。一是REITs作为权益型融资工具，为基础设施项目股权投资在资本市场流通提供了标准化、规范化的渠道，在丰富资本市场投资产品的同时，有望依托资本市场进一步疏通基础设施“投建运”闭环运行的头部瓶颈，拓宽项目资本金来源渠道；二是基础设施REITs为包括居民储蓄在内的低风险偏好长期投资资金转化为基础设施有效投资提供途径，此类资金可便捷参与基础设施投资分享基础设施和社会经济发展红利，尤其是我国巨大的储蓄资金将得到进一步激活并引流至基础设施领域，基础设施长期可持续发展打开了广阔的资金筹措空间；三是基础设施REITs作为资本市场的供给品，其生命力无疑根植于资本市场认可，通过竞争性的资本市场机制，必将对基础设施规范化健康发展产生积极的倒逼效应，推动推动基础设施高质量发展。

发挥PPP、专项债和REITs各自定位优势

为满足基础设施和公共服务发展需求，自2014年以来国家已先后推出了政府和社会资本合作(PPP)模式和地方政府发行专项债券两项重磅政策措施，加上刚启动的公募基础设施REITs试点，可以期待我国基础设施投融资领域将形成至少有PPP、专项债和REITs三大创新模式同时并存的局面，极大丰富基础设施投融资工具箱，可依托各自特点和优势共同助力基础设施发展。

较之传统的政府直接投资模式，PPP为广大社会资本尤其是民营资本进入基础设施和公共服务领域提供了规范化的通道，地方政府通过PPP在解决项目建设资金、增加基础设施供给的同时，更加强调“专业人做专业事”，强调通过PPP模式提升项目管理和服务水平，最终实现增加基础设施提质增效的目的。因此作为一种可选工具，PPP的准确定位应是属于基础设施的“创新发展”模式。地方政府发行专项债券,则是地方政府依托具有一定收益的项目现金流，为基础设施项目筹措债务性资金，是在补短板、防风险大背景下应运而生的基础设施高效举债工具；该工具本质上属于政府传统投资建设模式下的资金筹措方式。而公募基础设施REITs则为沉淀于基础设施中的股权投资提供了资本市场“上市”退出路径，侧重于基础设施存量股权资产盘活和为基础设施发展筹措股权资金，因此从基础设施实现“投建运”可持续发展角度看，REITs明显具有作为基础设施股权资本流通模式的定位特征。

由以上初步分析可见，PPP、专项债、REITs三种方式，各有特点，各有侧重,各有适用领域，具有鲜明和差异化的定位特征，我们有理由相信在我国未来基础设施发展过程中，这三大工具将发挥各自特点和优势，实现相互配合和良性互动，而非相互否定或相互取代。目前不乏“PPP+专项债”、“PPP+REITs”的呼声和探讨，也体现了业界对充分发挥各种模式不同定位优势、在基础设施领域探索各种创新模式协同的积极诉求和期待。

PPP为公共项目REITs铺陈坚实和顺畅路径

《通知》要求基础设施REITs试点项目聚焦重点地区、重点行业和优质项目。从重点行业看，《通知》列举的基础设施补短板行业包括仓储物流、收费公路等交通设施，水电气热等市政工程，城镇污水垃圾处理、固废危废处理等污染治理项目；并鼓励信息网络等新型基础设施，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展试点。按政府向公众提供基础设施服务品所承担责任强弱程度看，我们认为拟开展REITs试点的基础设施项目大致可分为两类，一类为其投资建设和运营主要以市场调节为主、主要由市场配置资源的“商业基础设施”，如已实现完全市场化运作的仓储物流等;而另一类基础设施则鉴于其明显的公共属性，需要更多政府责任和支持措施的加持，与“商业基础设施”相对应，此类基础设施可归纳为“公共基础设施”，如水电气热等市政工程，城镇污水垃圾处理、固废危废处理等污染治理项目等。 

对于以水电气热等为代表的公共基础设施领域，也正是PPP模式应用的一个主战场所在，本文认为在该领域PPP模式的充分发展将为REITs应用创造良好条件和奠定坚实基础。一方面大量公共基础设施PPP项目可为REITs准备大量的可选基础资产来源,另一方面，相对于按传统投融资模式而存在的基础设施，已实施PPP模式的项目具有开展REITs的优势条件。

这主要体现在两个方面：一是依托既有PPP项目实施REITs,可充分和便捷利用在PPP项目中已经形成的底层资产法律结构和项目机制。按中国证监会为配套《通知》而起草发布的《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》(征求意见稿)，基础设施REITs基金需通过资产支持证券或项目公司等载体穿透取得基础设施项目完全所有权或特许经营权，而公共基础设施领域PPP项目通常都以政府授予PPP项目公司特许经营权为标准配置，依托既有PPP项目实施REITs，伴随支撑特许经营授权的各种政府支持条件(如对水电气热项目运营期的价格机制)、政府监管措施等约定可便捷过渡承继到REITs产品的法律框架中，有利于保障公共基础设施REITs产品在资本市场的投资吸引力，同时也有利于在REIts模式下继续保持政府对公共基础设施的必要监管，确保公共基础设施“上市”后依然保持高质量服务公众的目标。

二是依托既有PPP项目实施REITs，可充分利用PPP项目已取得的相关运作成果，有利于REITs实施决策和投资决策。对于拟实施REITs的PPP项目，相应底层资产各种权属已经清晰，盈利模式已经稳定，项目风险已经揭示或得到初步揭示，项目未来收益预期和持续经营能力在PPP实施阶段已经反复论证测算，并随着项目运营得到不断验证，且依托PPP项目公司的专业力量，实施REITs具备现成的“第三方管理机构”选项。以PPP作为出发点实施REITs，不失为一条稳妥、高效的实施路径，也更有利于PPP既有投资者(原始权益人)和未来REITs投资者等各参与方对项目形成更多共识。

紧盯公共服务目标推动PPP与REITs协同互动

我国以特许经营为特征的PPP模式至今已推广实施多年，积累了大量PPP项目资源，而公募基础设施REITs正开始试点启航，各方对REITs寄予厚望。但对于政府负有提供责任的公共基础设施，无论应是PPP模式还是REITs模式，都不改变此类公共基础设施服务公众、服务民生的目标宗旨。PPP和REITs都具有为项目筹集股权资金的功能，模式有共性更有定位差异。针对公共基础设施，十分有必要研究和推动PPP与REITs的协同和互动，以充分发挥各自优势，不断促进基础设施提质增效和实现可持续发展。为此特提出相关建议以供业内参考和批评。

第一，对于沉淀于政府平台的公共基础设施，建议结合当地基础设施发展现状和特点，综合考虑近远期基础设施发展诉求，统筹各种模式和政策工具，开展继续自持、实施PPP或实施REITs的方案比较论证工作，做好基础设施投融资规划，以指导基础设施发展。

第二，对于已决定拟应用PPP模式引入社会资本的公共项目，除按照PPP相关政策规范运作、高质量实施外，PPP方案设计中应充分关注和响应社会资本诉求，兼容REITs相关政策要求，为后续实施REITs创造良好条件。

第三，PPP模式一直得到国家政策鼓励支持，鉴于以PPP项目为起点实施REITs具有相应的底层资产优势条件和基础，在目前REITs试点尚正启动、试点范围尚未扩大之际，对于合适的公共基础设施项目，在综合论证基础上，建议继续积极实施和不断创新PPP模式，以高质量的PPP项目储备迎接REITs重大机遇。

编辑 | 张梅

设计 | 海策