高速铁路引入社会资本投资思考

自铁路行业2013年实现政企分开后，国家陆续出台了一系列支持政策，深化铁路投融资体制改革，促进铁路持续健康发展，鼓励社会资本投资建设铁路，路地、政企组建合资公司已成为多方式多渠道筹集建设资金的重要途径。高速铁路是铁路行业最为优质的资产，近年来逐渐受到市场的追捧。社会资本作为市场化主体，投资铁路项目意在获得合理回报，因而更加关注合资公司的经营效益以及自身权益所获得的保障。传统建设项目财务评价未充分考虑合资公司的经营实际，已无法满足社会资本做出审慎投资决策的需要。

建设项目财务评价与社会资本投资决策的区别

建设项目财务评价与社会资本投资决策的出发点不同，在评价对象与方法体系的选择上也产生显著差异。

投资决策方法体系的基础

投资决策方法体系构建的基础包括运营管理模式、清算体系和运量预测等。

运营管理模式直接决定了合资公司的收支体系。在我国，合资铁路存在自管自营和委托运输管理两种模式。由于全路采用集中统一的调度指挥模式，且高速铁路资产规模大、养护维修涉及专业众多，合资公司自行开展资产维护的初始成本高、人员和资产使用效率较低，实践中基本将全部资产维护业务委托沿线铁路局管理。

清算体系明确了合资公司与铁路运输企业、其他合资公司间的权责利划分原则。铁路旅客运输实行承运结算，列车担当企业原则上获得全程客票进款收入。由于高速铁路具有网络特性，列车担当企业无法单独完成旅客运输任务，需要与其他铁路运输企业、合资公司进行合作。在此过程中，列车担当企业使用了其他公司的线路资产或接受相关服务，须支付相关服务费用。

运量预测是财务评价工作的前提，合资公司的收入与成本均是基于运量预测确定的。与建设项目财务评价不同的是，合资公司维度财务评价需要对运量预测结果进行细化分析，收入与成本不仅与完成的运输量（旅客周转量）相关，还受到旅客发送量、列车开行方案等的影响。其中，运输量主要影响合资公司客票进款收入的确定，而旅客发送量、列车开行方案则影响各项服务费用的清算。

投资决策方法体系核心技术

将程投资、收入、成本、费用、资产、负债、所有者权益等信息按照会计准则要求汇总，收入成本体系、评价指标体系和风险分析体系共同构成社会资本投资决策方法体系的核心技术。

一是收入成本体系。根据《清算办法》和已运营合资公司的数据资料，合资公司产生票款收入、服务费收入和其他收入等三类收入。运营管理模式的选择以及是否担当列车开行，均会对收入构成产生影响。合资公司的收入包括票款收入、服务费收入和其他收入。在票款收入中，客票收入由列车担当企业获得，浮动票价收入清算给线路所属企业。服务费收入包括线路使用费、接触网使用费、车站旅客服务费、售票服务费、上水作业服务费等，由接受服务企业向提供服务企业清算。其他收入包括多元收入和补贴收入。合资公司的成本包括委托管理费、资产运用与维护支出、服务费支出、管理费用、财务费用、税金及附加等。其中，委托管理费是合资公司将运输组织、资产维护、运输安全管理等业务委托铁路局而向其支付的费用。资产运用与维护支出是合资公司自行管理和运用资产时形成的成本。服务费支出是指合资公司因接受其他运输企业服务而向其支付的费用，包括线路使用费、接触网使用费等。管理费用、财务费用、税金及附加等是合资公司正常运营产生的必要支出。

二是评价指标体系。基于财务报表系统分析合资公司的盈利能力、偿债能力以及投资者的投资回报，评价指标体系可分为合资公司与投资者两个维度。

三是风险评价体系。合资公司风险评价体系包括敏感性分析和场景分析，考虑到合资公司收入成本构成较为复杂，不适用盈亏平衡分析。通过敏感性分析和场景分析，可以锁定影响合资公司盈利能力的关键因素以及投资者面临的投资风险。

敏感性分析反映关键因素变化对合资公司盈利能力、股东投资财务内部收益率等指标的影响程度，通常选择的敏感性因素包括工程投资、运价率、清算单价和成本参数等。通过敏感因素上浮或下浮，测算财务指标的变化幅度，寻找对财务指标有较大影响的因素，并给予重点关注，必要时提醒投资者提前明确的敏感性参数。场景分析通常包括运量场景、宏观经济因素场景、补贴场景和运营管理模式场景等。

结语

建设项目财务评价是国家层面考察铁路项目财务可行性的重要依据，更多地是预测理论上的收入与成本，而合资公司的实际经营情况明显要更为复杂。为满足社会资本谨慎决策需要，需将铁路项目置于真实的运营场景中，从合资公司维度考察其盈利能力和偿债能力，以便真实反映社会资本获得的投资回报水平。

编辑 | 张梅

设计 | 大米